2016年，中式快餐品牌和合谷在一片诧异声中被收购，出资方是老牌资本弘毅旗下的餐饮投资平台百福控股。弘毅先后三次共出资2.08亿人民币，拿下和合谷82.5%股权，成为其实际控制人。

诧异来源于：一方面，和合谷经过13年发展，已经是快餐界的著名品牌，拥有近100家门店，收购前年净利润超过700万元，同比增长了128%，业绩处于增长期却选择卖身，令外界匪夷所思；另一方面，经过CVC收购俏江南、大娘水饺最后不欢而散的负面案例后，资本对控股中式餐饮的态度变得相对保守，参股型投资成了更受青睐的入局方式。

对弘毅而言，这起收购也伴随着质疑。2016年借壳理文手袋登陆港交所的百福控股（01488.HK），定位于专注中式餐饮的上市投资平台，但中餐能否标准化、规模化，资本在其中能否有效发力，是投资圈一个长期争议的问题。况且，弘毅在餐饮领域的并购整合能力尚未验证，其在和合谷之前收购的权味、权金城，当时来看并不算成功——权金城的自助餐业态近几年陷入增长疲态。有PE人士质疑，这起收购没有给百福带来溢价。

两年过去，和合谷撑起了百福的51%的营收，门店数量也从不足100扩展到141家。虽然门店的增长速度，和百福控股此前喊出的“十年万店”口号比起来可谓是杯水车薪，但在弘毅的同行中，很多人认为这不失为一次成功的收购。

创始人赵申跟随和合谷进入百福担任高管，保证了管理的连续性；和合谷与百福旗下多个品牌协同，增加了供应链和房租议价能力；弘毅入主后不断发力外卖业务，目前已经占到总营业额的30%，天津的中央厨房也顺利落地。

今年10月，弘毅再次出手，以10亿人民币收购新辣道87%股权。自6月披露收购计划以来，百福的股价持续走低，跌幅最多达到25%，虽受累于大盘，但市场对弘毅收购新辣道的行为并不完全买单，业界对这笔5倍于和合谷收购价的并购案也不全然看好。

与赵申前往百福担任高管不同，新辣道创始人李剑两年之前便辞任CEO，转战旗下供应链品牌信良记。有餐饮资深人士告诉36氪，创始人离场对品牌本身来说，是一个巨大的损失，且新辣道在火锅品类中排名40名之后，无法理解弘毅为什么“花10亿买一个没有跑出来的品牌”。

事实上，收购和合谷之后，弘毅一直在艰难地寻找收购标的。受限于港交所对上市公司收购企业的严格要求，弘毅2017年在餐饮领域参股了很多案子，但无一收购。一位从事PE阶段餐饮投资的人士告诉36氪，想在餐饮界找出一个营收3个亿，净利润3000万的企业不难，但符合上市企业规范，又愿意让出控股权的并不多。即使是新辣道，也是因为没有厨师，标准化生产，才被弘毅纳入考虑范畴。

寻找新辣道期间，弘毅布局了西少爷、遇见小面、大弗兰、仔皇煲、福客等13个受众广、标准化程度高的品牌。唯二的例外是Seesaw咖啡和美奈小馆，它们是高端餐饮，是弘毅用以提升品牌形象的项目。从结果来看，这些品牌在弘毅投资后都实现了不同程度的业绩增长：今年上半年，遇见小面营收同比增长88%，西少爷则增长了62%。

如果从追求短期回报来看，控股显然不是最好的选择。在弘毅看来，未来的大生意远比短期回报更重要。在未来的大生意里，和合谷、新辣道是百福的基本盘。控股意味着为你所用、有足够的话语权，以及战略执行的确定性，而参股则是为了分散风险，未雨绸缪。原有的小品牌如果能通过弘毅做大，以后再寻求控股时会容易很多，在中式餐饮收购标的难寻的情况下，内部培养未尝不是一种方式。

以2017年中国餐饮市场3.9万亿的规模来看，中式餐饮贡献了其中80%，约有3.2万亿的市场空间。这个规模等同于15个网约车，100个共享单车，7000个无人货架的市场，选手也很多。据统计，截止2016年第三季度，餐饮企业数量超过320万家，且品类分散，行业集中度极低——CR100（前100家企业的市场占有率，包含麦当劳、肯德基等巨头）仅有7.22%，而在美国，仅麦当劳一家就能占据行业总销售额的5.33%。

如果把弘毅的目标概括为最简单的一句话，就是打造一个“中国的百胜”。历史上，百事可乐先后并购了必胜客、塔可钟、肯德基，并在1997年将餐饮业务剥离出来，成立了百胜。以西式餐饮集团的身份进入中国后，百胜推出了中餐品牌东方既白，收购了小肥羊火锅。

时任百胜中国总裁的苏敬轼在收购小肥羊后，曾提出一个疑问：“百胜有没有机会成为一个平台公司？有没有可能把‘不是我们自己打造的品牌’做成平台，还能支持它的发展？”以百胜的经验来看，这个问题似乎并没有得到解答——东方既白7年只开了30家店，其中一半陆续关张；小肥羊从700家门店锐减至200家，客流量下滑，也失去了“火锅第一股”的光环。

百胜走过的路，百福如今要重走一遍。中式餐饮这块蛋糕足够大，但弘毅能否在这个碎片化的红海中，整合出一个“中国的百胜”，都尚属未知。

百福的基本盘

新辣道之所以成为那个破局者，与创始人、最大股东李剑的主动退出不无关系。

2014年，李剑开始在内部孵化供应链项目，2016年正式推出了主打鱼虾蟹贝供应的平台信良记。随后，李剑便卸任新辣道CEO，转身All-in信良记，把新辣道交给了手下的五年老将周鹏辉。后者在弘毅接手后，继续留任CEO。

李剑的出局，给这起收购案蒙上了一层阴影。在并购环境尚不成熟的中国，餐饮界普遍认为，创始团队的延续是一起并购案成功的重要因素。但弘毅曾公开表示，收购新辣道正是因为其家族属性不强——新辣道很早便开始职业化运营，周鹏辉在新辣道已工作七年，擅长餐厅经营和供应链管理，其上任CEO两年以来，新辣道一直维持稳定盈利。

就标准化而言，新辣道也走在了前面，引进了肯德基的高管团队，2007年就开始做中央厨房，还自建物流集散基地。有餐饮资深人士告诉36氪，“新辣道很早便以资本市场为导向，是少见的规范标的。”

尽管如此，公司股价并没有因这起收购案而有所抬升，反而不断下挫，其背后则是市场对弘毅收购新辣道的质疑。首先，有一部分认声音认为中餐标准化难说是利大于弊，一位餐饮圈人士向36氪指出，“对于中餐来说，标准化之后不可避免带来口味下降、客流下滑，放在新辣道身上就是很难见到门口排队的情况了”。2013年，欧洲私募巨头CVC收购大娘水饺后，也曾引入一批必胜客、肯德基高管，但最终却拉低了大娘水饺的业绩，有分析就指向“核心问题还是西餐重营销、控成本的标准化经营理念不适用”，也让创始人和资本的矛盾公开化。

其次，虽然新辣道维持稳定盈利，但市场人士认为，这是源于新任CEO周鹏辉对门店的激进调整——关掉高速扩张期间不合理开张而导致亏损的店面。但这一点并没有持续性，新辣道未来拓店依然要面临高昂房租，盈利状况存疑。

再者，弘毅接手时，新辣道在全国拥有104家直营店，年利润接近3000万元，已经是鱼火锅里的头部企业。但有餐饮资深人士告诉36氪，鱼火锅的用户粘性不够强，新辣道在整个火锅品牌中排名在40之后，不算完全跑出来。

当然，市场观点不尽然相同。天图投资合伙人潘攀就对36氪表示，火锅市场很大，新品类容易跑出大玩家，新辣道主打鱼火锅，又是这个细分赛道的最大玩家，有机会跑出来。

今年9月，海底捞成功上市，这是继呷浦呷浦之后，火锅企业再次登陆港交所。根据海底捞的招股书，火锅在中式餐饮里市场份额最大，占比13.7%，并且整体规模有望在2022年达到7077亿元。根据口碑网联合辰智科技发布的《2017年度餐饮大数据白皮书》，所有火锅品类中，食材类火锅占比54.6%，其中鱼火锅超越羊肉火锅、牛肉火锅，位居第一名。从这个数据来看，新辣道的想象空间还有很大。

抛开新辣道来看，弘毅对火锅品类的企图心更早可以追溯到2014年。当时，弘毅试图收购重庆小天鹅火锅，在商务部发文“官宣”收购消息的情况下，最终因控股权问题和管理理念不合终止了收购。对弘毅来说，火锅作为中餐最大品类，是布局中式餐饮平台不可或缺的基本盘。按照品类大、好复制的逻辑，弘毅还在排名第三的中式快餐中，找到了和合谷。

和合谷与新辣道相似的地方在于，两者都在各自品类中各具知名度，但都不属于规模最大的企业。新辣道之前有海底捞、呷浦呷浦等，和合谷之前有永和大王、老乡鸡等。其背后的原因，一是价格不合适，企业或许更想自己做，二是百福目前还没有足够的财力和人力吃下太大的企业。

两者的不同之处在于，弘毅两年前收购的和合谷，被餐饮界许多人士认为是为数不多的成功并购案。当时，和合谷从鸡肉切丁、调料包生产到菜品制作，都完成了标准化，中央厨房也已经落地。普华永道评价其为“中国最规范的餐饮企业之一”。

不仅如此，创始人赵申及其子赵京晶在收购后进入百福担任高管，负责和合谷的具体业务。赵申在餐饮界是元老级的存在，他曾带领吉野家扭亏为盈，并在和合谷复写了传奇。可以想象的是，他的加入为百福增色不少。

一位餐饮创业者告诉36氪，餐饮企业一般会在两种情况下寻求资本：一，快速拓店、完善供应链、建中央厨房都需要钱，而餐馆现有的现金流无法支持；二，规模、品牌做得不错，但陷入了瓶颈，继续经营存在风险，创始人又想要上岸。

从多个迹象来看，和合谷寻求收购，都是形势所迫。有报道称，因北京大兴新建机场，和合谷原中央厨房面临拆迁，新中央厨房和配套业务的重建对和合谷资金链造成了压力，所以才寻求收购。巧合的是，2015年天图以3.5亿元投资百果园之前，百果园也曾遭遇一场大火，广州新建的配送中心被彻底烧毁，不得已才寻求融资。

意外之外，这起收购案还有另一个背景：和合谷控股股东并非赵申，对赵申来说，此次收购只是大股东易主，他本人的股份并未受太多影响。再加上赵申已年近七十，赵京晶能否子承父业，独力经营好和合谷，还不确定。在这样的情况下，不管对于控股方，还是创始人，被收购都是一个相对保险的选择。2013年，大娘水饺吴国强也是因为年纪渐长，个人精力有限，又没有合适的接班人，所以愿意出让90%股权给CVC。

弘毅的赋能

收购之后，弘毅做了什么？又做得如何？

对于和合谷而言，弘毅主要做了三件事：拓店、外卖和中央厨房。

首先，两年内，和合谷门店数量从不足100家增加到了141家。但按照其5到6年内实现“从100到1000家店”的计划，每年至少要开150家店，现有速度远未达到。根据百福财报，和合谷门店数量在过去半年里不仅没有增加，反而减少了2家。放在集团层面来看，作为基本盘的和合谷并没有为百福“十年万店”的战略贡献多少力量，其参股的品牌也表现平平——今年上半年，遇见小面、西少爷分别只开了4家、3家新店。

记者了解到，百福层面正在组建加盟部，和合谷、遇见小面等旗下品牌将在明年迎来快速扩张。尽管如此，加盟店想要延续直营店的标准化经营，仍是个不小的挑战。

其次，弘毅投资和合谷在天津宝坻新建了中央厨房，目前已落地生产。据统计，国内连锁餐企中，70%以上已自建中央厨房——海底捞、西贝、外婆家、避风塘、眉州东坡、鼎泰丰等都有自己的中央厨房体系，其中，西贝在北上深建有三个大型中央厨房。从这点来看，中央厨房并不是餐饮企业难以逾越的一条鸿沟，弘毅更多是在和合谷的资金链无法支撑中央厨房拆迁之际，为它送去了钱。

再者，为了免受外卖平台对线下餐厅的打击，弘毅着力扩大了和合谷的线上运营团队。截至今年上半年，和合谷外卖渗透率高达32%，远超望湘园的20%、味千拉面的8.3%，以及西贝莜面村的9%，成为营收的重要来源。为了增加流转率，和合谷还大力扩充品类，丰富了早餐、晚餐时段的产品组合。

至于刚刚收入囊中的新辣道，弘毅表示，将引进海底捞的门店管理机制，全面升级产品、店面和服务。目前，新辣道位于北京国瑞城、爱琴海商场的店铺作为第一批试点门店，已完成了这一计划。

另一个曾被弘毅在公开场合提及多次的赋能点是：百福旗下14个品牌可以共享协同，减少了“三座大山”——食材、房租、人力成本的压力。

食材方面，百福与蜀海、首农、正大、中粮、嘉里五大供应链集团达成了合作。据了解，弘毅内部下达的指令是：“供应商开出的最低价基础上，还要再降10%”。比如：作为和合谷的鸡肉供应商，正大将以过去价格的90%，向百福旗下所有企业供应鸡肉。

房租方面，百福旗下多个品牌可以绑定入驻，统一和商场议价，形成规模优势。比如：想要Seesaw入驻，新辣道也要入驻，价格还要打折。

人力方面，弘毅积极向旗下企业引进人才——2014年，向Pizza Express引入星巴克中国区总裁王金龙；2016年，往和合谷引进麦当劳出身的财务总监、人力总监和市场经理；投资遇见小面后，推荐达美乐华南总经理前去负责运营。

自2014年确立餐饮战略开始，弘毅董事总经理王小龙便频繁现身餐饮行业各类聚会。大至西贝莜面村贾国龙，新至喜茶聂云宸，都是他的座上宾。经过四年积累，百福已建立覆盖百胜、星巴克、麦当劳等大型餐企的人脉图谱，内部还组建了13人的运营小组，由真功夫、麦当劳营运总监出身的冼顺祥领导。

除此之外，弘毅最大的杀手锏是解决了上市难题。在中国，因为餐饮企业安全、管理难以规范，上市成为最大痛点，对赌协议大行其道。俏江南就曾与鼎晖签署对赌协议，最终无法按时上市，只好让出控制权。

因为PE投资期较短，弘毅2016年便已通过借壳理文手袋的方式，将旗下餐饮投资业务注入其中上市。通过此举，被投企业不需要递交申请，被收购即可实现曲线上市，基金也可以在禁售期之后完成退出。赵申曾在接受采访时表示，弘毅与和合谷没有签订任何对赌协议。

随着弘毅在餐饮行业不断攻城略地，百福又多了一层想象：单一城市布局800-1000家门店，在此基础上，推动旗下餐企的集体流量变现——比如，零售化和数字化。在新的想象下，和合谷的调料包、权金城的牛肉、西少爷的肉夹馍、遇见小面的面食，可以放在腾讯生态下的永辉超市、美团点评上卖，也可以放在阿里生态下的盒马鲜生、饿了么上卖。而这些线上、线下的店铺，都将成为百福“十年万店”的一部分。

正如腾讯、阿里此前在网约车、共享单车、外卖市场抢占山头一般，巨头对流量的渴求从未停歇，并从线上转移到线下。而餐饮的高频刚需，对一线城市的集中式覆盖（和合谷、新辣道大部分门店都在北京），让百福成为了一线城市的流量集中点。过去，巨头为了获取C端流量和数据，投资了大量2B企业，现在可以跳过它们，直接通过百福连接线下餐企。据了解，一些原来投2B的企业，现在都对百福表达了兴趣。

“中国的百胜”

在弘毅跑马圈地之前，餐饮界也有过一段狂欢的日子。

2008年金融危机爆发后，资本为了规避周期性行业的波动，开始大规模投资餐饮此类刚需行业。短时间内涌现了百胜入股小肥羊、IDG投资一茶一座、红杉资本投资乡村基、CVC收购俏江南、大娘水饺等资本事件。而全聚德与小肥羊先后于A股及港股成功上市，更是给中国餐饮行业注入了一阵兴奋剂。

重现百胜奇迹，几乎是狂热的中餐收购潮中，所有企业和资本的梦想。但事实证明，“中国的百胜”并不好做。在分析弘毅的中餐平台能否成立之前，不妨看看它的先行者是如何做的。

CVC收购大娘水饺后，先后引入了肯德基出身的黄再德、李传章担任大娘水饺CEO，但其缩减成本、增加利润的西餐式做法并没有奏效，大娘水饺销售额以每年90%的速度缩水。再加上大娘水饺的家族基因，创始人吴国强虽然出让了90%股权，但依然无法完全放手让职业经理人接手。最终，这起收购案以CVC将大娘水饺出售给格林豪泰结尾。

即使是百胜本身，也没能在中国复制传奇。

从1987年进入中国市场，百胜真正开始涉足中式餐饮，是在2005年推出东方既白后。东方既白号称肯德基的兄弟品牌，消费者最常见的景象是：肯德基旁边就是东方既白。但与本土化程度很高，推出了米饭、油条、粥等中式菜品的肯德基相比，东方既白显得尴尬又多余。七年里，百胜只开了30家新店，其中一半也先后关张，品牌基本上被放弃。

此后，百胜又收购了已在香港上市的小肥羊火锅。被百胜收购之前，小肥羊曾被3i集团投资，后者是一家主打股权收购的英国PE。时任3i亚太副总裁的王岱宗是这起投资的执行人，除了引进肯德基、必胜客出身的杨耀强出任CEO，王岱宗本人也进入小肥羊担任CFO。但杨无法撼动小肥羊根深蒂固的山头主义——虽然创始人张钢愿意放权，但其仍然有绝对的话语权。当创始团队与代表投资人意志的职业经理人发生分歧时，张在感情上更偏向于前者，最终杨耀强和王岱宗相继离开小肥羊。

鉴于3i的先例，百胜没有一次性接手小肥羊，而是先参股，后控股，期间处于一种“无为”状态——只派了中国事业部总裁苏敬轼和副总裁顾浩钟担任非执行董事，不参与具体业务。创始人和投资人互相试探，导致职业经理人也畏手畏脚。控股后，百胜一方面缩减加盟，一方面提高定位，试图全面升级小肥羊。但有餐饮人士指出，此举加速了小肥羊的衰落——火锅市场门槛低，不进则退，门店开得太慢，等于把市场让给竞争对手；休闲餐的定位，让小肥羊人均消费从60-70提高到90元，菜品虽然精致了，但量也减少了，客流量随之下滑。

屡屡受挫之际，2016年，百胜将肯德基、必胜客、塔可钟中国业务和小肥羊、东方既白全部剥离，以百胜中国为主体独立上市。有人分析，此举是为了避免核心业务受中国业务拖累。过去四年，百胜中国换了三任CEO。今年，还传出了将被高瓴、KKR、中投等组成的财团收购的消息。

回看这些案例，创始团队、经理人素质、开店节奏、餐厅定位等多重因素都可能掣肘一家中餐企业的发展。而弘毅想要在此基础上进行平台整合，其难度可想而知。

作为努力的方向，弘毅对标的是以赋能式收购见长、有“巴西高盛”之称的3G资本。历史上，3G资本以彪悍的手法，鲸吞式收购了百威、汉堡王、亨氏等餐饮食品巨头，再通过铁血式管理、赋能式投资，短时间内大幅提高企业利润，因此成为“巴菲特最看好和最会赚钱的PE”。3G的典型投资逻辑是：收购，然后植入管理模式和管理团队，并以此为起点，不断收购同行业企业，直至全球第一。

2013年，3G资本联手伯克希尔收购食品巨头亨氏后，一天之内开掉了亨氏11位高管，合伙人贝尔纳多•赫斯直接下场担任CEO。其效果也显而易见：收购亨氏两年后，3G资本将利润提高了800个基点。

与3G资本全面替换管理团队不同，百福沿用了收购前的管理团队。根据企查查，新辣道总经理仍为周鹏辉，董事长仍为李剑，和合谷总经理仍为赵京晶，董事长仍为赵申。在控股的两家企业里，百福层面只入驻了三人：王小龙任副董事长，景慎、冼顺祥任董事。景慎是百福财务总监出身，冼顺祥是真功夫、麦当劳营运总监出身，从两人背景来看，他们主要在财务规范和营运协调方面提供帮助，具体业务仍由原管理团队负责。“（弘毅）只搭台，不唱戏。”赵申曾如此解释选择弘毅的理由。

赵申、赵京晶进入百福担任高管，和合谷唱戏的依然是自己人，但李剑、周鹏辉都在百福体制之外——没有任何股权的职业经理人周鹏辉，能否拥有足够的话语权？李剑带领新辣道从一家店做到一百家，虽然目前留任董事长，但更多是一种过渡，过渡期之后，新辣道前路如何？这些问题都需要百福来回答。

另一个担忧在于：沿用原管理团队，侧面应证了弘毅目前没有储备足够多的操盘人员。这意味着，弘毅要么找到足够职业化的收购标的，要么受制于此，无法吞下更多企业。多位餐饮投资人告诉36氪，线下餐饮讲究强运营，如果没有强有力的操盘人员，整合后很难达到“1+1大于2”的效果。

但也有餐饮投资人告诉36氪，弘毅此前操盘过一系列大型并购案，并购经验丰富。自2003年成立后的四年时间里，依靠着对国企改制的精准把握，弘毅将中国玻璃、石药集团、先声药业、中联重科、巨石集团等一一收入囊中，并顺利退出：中国玻璃从接触到上市不到一年半；先声药业从投资到上市仅一年半；林洋新能源从投资到登陆美股，只有六个月。

弘毅能否在餐饮赛道复制这一能力，尚不确定。从已经接手两年的和合谷来看，虽然收购第一年实现了20%营收增长，但增速有下降趋势——今年上半年，和合谷的营收增速从9.26%下滑至2.5%。值得期待的是，吃进年利润近3000万人民币的新辣道之后，这一情况或将改善。

除了人力，百福的另一个压力来在于资金。弘毅投资创始人、总裁赵令欢此前接受采访时曾说，弘毅计划在餐饮行业投资100亿人民币。100亿人民币的盘子究竟够不够用？目前来看，不免有些捉襟见肘。从其收购标的来看，百福现阶段的瓶颈便是没有足够的人力、财力。如果有更多资金、人才进来，百福可以吃进更大的餐企，也能更快实现“800-1000家店”的规模效应和流量变现。

相对于“投资然后退出”的PE模式，弘毅不再只盯着一个项目，而是做平台，提高胜率。百福的好处在于：如果成了，能控股则控股，不能控股，也可以获取财务回报，如果没成，也不用着急退出，可以继续扶持。

虽然搭建中式餐饮平台的挑战重重，但无论百胜抑或是3G资本，都不是一天成功的。肯德基花了17年，必胜客花了23年，才在中国开到1000家店。3G资本从1989年收购博浪啤酒，到拿下百威，花了整整19年。

巨头无法一天长成。对弘毅来说，目前最需要的是时间，来啃下这块难啃的骨头。